Die meisten Schwellenländer bringen Anlegern derzeit keine Freude. Wirtschaftlich geht es bergab. Das Wachstum hat sich in vielen Märkten halbiert. Die Aktienindizes ziehen mit. Der brasilianische Leitindex steht 25% unter dem letzten zyklischen Hoch. In anderen Ländern sieht es nicht besser aus. Vietnam hingegen läuft gegen den Trend aufwärts. Der Grund dafür ist einfach. Während die meisten Schwellenländer durch das nahende Ende der quantitativen Lockerung in den USA unter Druck und damit in die Krise geraten, endet im Vietnam eine Krise. Die Probleme Vietnams haben dabei nichts mit der Geldpolitik der Notenbanken zu tun. Es war eine ganz eigene, hausgemachte Krise.

Wie so häufig stehen die Banken im Mittelpunkt. Die vietnamesische Bankenkrise hatte dabei zwei Ursachen. Zum einen platzte eine Immobilienblase. Die entsprechenden Kredite konnten teils nicht mehr bedient werden. Zum anderen kopierte Vietnam die Wirtschaftspolitik Chinas. Dabei wurden die Fehler, die auch China gemacht hat, wiederholt – und das nicht zu knapp. Trotz großer Erfolge in China bleibt ein großes Problem: die Ineffizienz staatlicher Unternehmen. Das gleiche Problem hatte auch Vietnam bzw. wurde die Ineffizienz chinesischer Unternehmen nochmals überbtroffen. Staatliche Unternehmen beschäftigten tausende Schattenarbeiter. Das sind Arbeiter, die nicht wirklich arbeiten, aber auf der Gehaltsliste stehen. Stellen Sie sich vor, BMW würde 5.000 Personen bezahlen, die keine Arbeit leisten. Undenkbar! Genau das geschah aber. Um die Ineffizienz zu verschleiern, wollten die Betriebe wachsen. Das Wachstum war vor allem kreditfinanziert, weil die Politik die Banken drängte, den Betrieben die Kredite zu gewähren. Dass die Wachstumspläne größtenteils keinen Sinn machten, wurde gar nicht beachtet. Es gab da z.B. den Fall einer Werft, die in den Immobilienmarkt und Finanzdienstleistungssektor expandieren wollte. Das ist schon abenteuerlich. Das Ende des Abenteuers war ein Scheitern der Wachstumspläne in vielen Unternehmen. Die Schulden waren enorm und die Ertragskraft nicht mehr gegeben. Viele Betriebe konnten die Kredite nicht mehr bedienen. Die Banken saßen damit auf Bergen fauler Kredite. Nach dem Platzen der Kreditblase regierte die Politik dann aber doch besonnen (das ist eigentlich auch das Mindeste, hat sie die Krise ja erst verursacht). Wirtschaftliche Reformen wurden eingeleitet und das Problem fauler Kredite konstruktiv aufgenommen. Das Maßnahmenpaket kann sich durchaus sehen lassen.

Reaktionen auf die Krise

Keine Bankenkrise ohne Bad Bank, könnte man sagen. Im Vietnam hat es allerdings gedauert bis die Bad Bank ihren Betrieb aufnahm. Seit Ausbruch der Krise sind Jahre vergangen und erst im Juli 2013 wurde die Bank etabliert. Jetzt kann es aber losgehen und das Vorhaben ist durchaus ambitioniert. Der Anteil fauler Kredite am Gesamtvolumen wird auf 15% geschätzt. Bis Mitte 2014 sollen diese fast gänzlich aus den Bankbilanzen verschwinden. Der Prozentsatz soll bei Geschäftsbanken demnach maximal 3% betragen. Das ist vergleichbar mit Deutschland.

Die Umsetzung des Plans ist wirklich nahezu genial. Das liegt wahrscheinlich auch daran, dass es in den vergangenen Jahren genügend Beispiele gab, um sich die beste Variante auszusuchen. Die vietnamesische Bad Bank, die Vietnam Asset Management Company (VAMC), kauft faule Kredite von Banken. Der Kaufbetrag ist dabei ein zinsloses Darlehen an die Institute. Banken müssen lediglich eine „Bearbeitungsgebühr“ von 15% zahlen. Gemessen am Leitzins von 7% ist das spottbillig, denn das Programm soll 5 Jahre laufen. Banken haben damit ihre Bilanzen bereinigt und bekommen eine Menge Liquidität, und zwar günstiger als über die Zentralbank. Dieses Geld kann in Staatsanleihen angelegt werden, in neue Kredite fließen oder einfach bei der Zentralbank geparkt werden. All diese Möglichkeiten bringen mehr Gewinn, als der Deal kostet. Das hilft der Ertragskraft enorm.

Als Gegenleistung für diese Großzügigkeit müssen Banken allerdings 20% ihrer faulen Kredite, die gar nicht mehr bei ihnen liegen, jährlich abschreiben. Nach Ende des Programms nach 5 Jahren sind dann 100% der Kredite mit Rücklagen gedeckt. Der Vorteil daran ist, dass Banken nicht plötzlich hohe Abschreibungen tätigen müssen. Die Verteilung über 5 Jahre ist sehr viel schonender. Nach 5 Jahren müssen die Banken dann die faulen Kredite von der VAMC zurückkaufen, sprich, das Darlehen zurückzahlen. Zu diesem Zeitpunkt können Banken über das Darlehen, welches sie z.B. in Staatsanleihen anlegen, 40% auf den Darlehensbetrag verdienen. Damit finanzieren sich die jährlichen Abschreibungen fast zu einem Drittel selbst. Banken haben also nach 5 Jahren nicht nur 100% abgeschrieben, sondern mit der Auslagerung der Kredite auch noch ordentlich Geld verdient.

Es ist zu erwarten, dass nicht 100% der faulen Kredite abgeschrieben werden müssen. 5 Jahre sind genug Zeit, damit Schuldner ihre Bonität zurückerlangen bzw. sich die Wirtschaft wieder soweit erholt hat, dass Unternehmen die Tilgung wieder aufnehmen können. Eine historisch hohe Ausfallquote läge bei 50%. Wahrscheinlich liegt sie am Ende eher bei 25 bis 30%. Damit haben Banken eine massive Überdeckung der faulen Kredite. Die überflüssigen Rücklagen können wieder aufgelöst werden und den Gewinn stark nach oben treiben. Die möglichen Summen sind dabei nicht zu verachten. Es wird geschätzt, dass die VAMC Kredite von 10 bis 12 Milliarden Dollar kaufen wird. Fallen davon letztlich nur 50% oder weniger aus, sitzen Banken auf mindestens 5 bis 6 Milliarden an zusätzlichem Kapital. Bei einem aktuellen BIP von 145 Milliarden Dollar ist das sehr viel. Überträgt man das auf Deutschland wären das 141 Milliarden Dollar an Rückstellungen, die gewinnwirksam aufgelöst werden könnten. Das ist enorm.

Neben dem Geniestreich der Bad Bank hat die Regierung auch Wirtschaftsreformen eingeleitet. Banken sollen nicht nur über die Bad Bank unterstützt werden. Auch ausländische Investoren dürfen nun höhere Anteile an Banken und anderen Unternehmen halten. Der Anteil für ausländische Investoren war bisher stark begrenzt. In Zukunft sollen Banken bis 49% von Ausländern gehalten werden dürfen, bei anderen Unternehmen bis 60%. Das ist eine Verdopplung der derzeitigen Anteilsgrenze.

Auch steuerlich hat sich einiges getan. Der Spitzensteuersatz wurde von 40 auf 35% gesenkt. Die Unternehmenssteuern betragen derzeit 25% nach zuletzt 28%. Der Steuersatz soll 2014 noch einmal sinken, auf dann 22%. Bis 2016 soll ein Steuersatz von 20% erreicht sein. Das macht den Standort Vietnam natürlich sehr attraktiv.

Wie geht es weiter?

Die Reformen sind eingeleitet und die ersten Erfolge zeigen sich. Das Wirtschaftswachstum nimmt langsam wieder Fahrt auf. In der Krise sank es von über 8% auf 5%. Vergleicht man das mit europäischen Maßstäben, ist das natürlich immer noch traumhaft. Die Abkühlung hat aber schon gereicht, um die Arbeitslosigkeit in die Höhe zu treiben. 2013 sollte das Wachstum nun wieder anziehen. Die Arbeitslosigkeit ist bereits wieder stark gesunken und erreicht ein Rekordtief von 2%.

Das schöne an Vietnam ist, dass sie einen guten wirtschaftlichen Plan haben. Zudem ist das Land für Unternehmen äußerst attraktiv und die Arbeitnehmer nicht deutlich weniger qualifiziert als etwa in China. Der Unterschied zu China ist allerdings, dass das Pro-Kopf-Einkommen im Vietnam nur ein Drittel des chinesischen beträgt. Insgesamt ist tatsächlich ein Trend von einer Abwanderung aus China nach Vietnam zu beobachten. Unternehmen können in gleicher Qualität zu niedrigeren Preisen produzieren.

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Die Wanderung von Unternehmen nach Vietnam zeigt sich besonders beeindruckend in den Auslandsinvestitionen. Diese erreichen 2013 einen Rekordwert von voraussichtlich 16 Milliarden Dollar. Das ist der Betrag, der tatsächlich investiert wurde. Beantragt wurden sogar FDI (foreign direct investment) von 22 Milliarden. Das kann man sich wie ein Auftragsbuch von Unternehmen vorstellen. FDI müssen beantragt werden. Für 2013 wurden ca. 18 Milliarden genehmigt, 16 davon wurden tatsächlich investiert. Die übrigen Milliarden folgen in den kommenden Jahren bzw. müssen erst noch genehmigt werden. Damit ist das „Auftragsbuch“ für FDI für 2014 bereits gut gefüllt.

Ein Großteil der Investitionen kommt von anderen asiatischen Unternehmen. Samsung will einen Teil der Produktion in den Vietnam verlagern und investiert 1,2 Milliarden in einen Standort. Dieser Trend dürfte sich in den kommenden Jahren fortsetzen, denn der Kostenvorteil gegenüber anderen asiatischen Ländern ist groß, das politische und rechtliche System aber vergleichsweise fortgeschritten.

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Während in vielen Schwellenländern die Auslandsinvestitionen zurückgehen, steigen sie im Vietnam. Das fällt natürlich auf. Als Anleger fragt man sich natürlich, ob Vietnam auch in den Trend, der für andere Schwellenländer gilt, zurückfällt. Ich gehe nicht davon aus, denn ein zwei Drittel der FDI stammen nicht aus dem Dollarraum. Länder wie Indonesien und Brasilien haben das Problem, dass Investoren aus dem Dollarraum ihr Geld repatriieren. Diese Gefahr besteht für den Vietnam nur begrenzt.

Zum Schluss lohnt sich noch ein Blick auf andere Daten, die die Gesundheit eines Systems beschreiben. In früheren Krisen, wie der Asienkrise 1998, waren überbordende Auslandsschulden ein großes Problem. Nach der Krise 2009 stiegen diese zwar stark an, sind aber bereits wieder deutlich auf dem Rückzug. Gleichzeitig steigen die Devisenreserven quasi täglich an. Für Schwellenländer sind die Reserven besonders wichtig. Fehlt es daran, können u.U. Auslandsschulden nicht mehr zurückgezahlt werden und es droht der Bankrott.

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Grund für die hohen Devisenreserven ist die positive Leistungsbilanz. Vietnam exportiert mehr als es importiert. Der Überschuss wird vor allem durch die positive Handelsbilanz und die Rückzahlung von Schulden getrieben. Importiert wird vor allem Kapital in Form von FDI.

Die Devisenreserven Vietnams in Prozent des BIPs sind unter den höchsten weltweit. Das ist sehr wichtig, weil so kaum Zweifel an der Zahlungsfähigkeit aufkommen können. Vielleicht noch wichtiger sind die Reserven aber im Zusammenhang mit der Währung. Vietnam verfolgt ein ähnliches System wie China. Die Währung wird gemanagt. Sie darf in einem engen Band pendeln. Um das konsequent und glaubhaft tun zu können, muss das Land in der Lage sein, notfalls Intervenieren zu können. Ohne Devisenreserven kann das schwierig werden.

Das Währungsmanagement wiederum hilft die Inflation im Griff zu halten. In den meisten Schwellenländern steigt diese trotz schwächeren Wachstums. Grund dafür sind stark abwertende heimische Währungen, die Importe sehr viel teurer machen. Das sollte im Vietnam nicht passieren. Damit besteht auch keine Gefahr, dass die Zentralbank die Zinsen in die Höhe schraubt.

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Insgesamt bin ich recht angetan von der Investmentstory Vietnam. Das Land hat das Potential zur neuen Werkbank der Welt. Die Exporte stiegen 2013 um 16%. Zudem ist die Krise größtenteils überwunden bzw. wurde gut gemanagt. Die angestoßenen Reformen sollten weiter Kapital anlocken. Als Krönung des ganzen hat das Land auch noch Öl. Die Einnahmen daraus sollten 2013 um die 7 Milliarden Dollar betragen.

Investieren kann man über Index ETFs, z.B. den Market Vectors Vietnam (US57060U7616). Wer diesen nicht handeln kann, hat evtl. mit LU0322252924 mehr Glück. Das ist ein ETF von db x-trackers. Ich bevorzuge den Market Vectors ETF, da dieser nicht allzu übergewichtig in Banken ist.

Auf meinem Experten Desktop wurde der Market Vectors Vietnam ETF bereits vor einigen Tagen gekauft. Schauen Sie vorbei, um keinen Trade zu verpassen: http://go.guidants.com/#c/clemens_schmale

Viel Erfolg

Clemens Schmale

Offenlegung wegen möglicher Interessenkonflikte: Der Autor ist in den folgenden besprochenen Wertpapieren bzw. Basiswerten zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieser Analyse investiert: MARKET VECTORS ETF TR.-VIETN

Bitte beachten Sie: Der Handel mit Derivaten ist mit einem erheblichen Risiko verbunden und kann unter Umständen zum Totalverlust des eingesetzten Kapitals oder sogar zu einer Nachschusspflicht führen.