Man kann weder der US-Notenbank noch vielen anderen Notenbanken vorwerfen, dass die Geldpolitik zu restriktiv ist. Der Markt ist so dermaßen mit Liquidität überschwemmt, dass keiner mehr weiß, wohin damit. Zu Beginn der Pandemie war diese Geldschwemme absolut notwendig. Weil alle in Panik waren und wirklich alles verkaufen wollten, was sich nur irgendwie verkaufen ließ, drohte der gesamte Markt zu kollabieren. Selbst Anlage, die als sichere Häfen gelten, wurden liquidiert. Der sichere Hafen schlechthin, US-Staatsanleihen, verloren innerhalb kurzer Zeit über 10 %. Wenn selbst diese Assets fallengelassen werden wie heiße Kartoffeln, ist klar: Es ist ernst. Notenbanken mussten eingreifen, um den Markt vor dem Kollaps zu bewahren. Diese erste Phase der Krise war schnell überstanden. Danach blieb die lockere Geldpolitik, um den Aufschwung zu unterstützen. Vor allem in den USA erscheint der Aufschwung nun gefestigt. Ist eine akute Krise vorbei, entfaltet eine zu lockere Geldpolitik Nebenwirkungen. Marktteilnehmer sind zu risikofreudig. Es werden immer riskantere Assets zu immer höheren Preisen gekauft. Das bedroht langfristig die Stabilität des Finanzsystems.

Normalerweise äußert sich die Notenbank nicht zum Aktienmarkt. In den vergangenen 25 Jahren gab es drei Ausnahmen. Der frühere Fed-Chef Greenspan charakterisierte den Zustand des Aktienmarktes Ende 1996 als irrationale Übertreibung. 2014 äußerte sich Janet Yellen zu Biotech-Aktien und Jerome Powell gab unlängst zu, dass der Aktienmarkt bzw. Teile davon sehr hoch bewertet sind.

Das sind die Folgen einer sehr lockeren Geldpolitik, wenn sie zu lange anhält. Viel lockerer als jetzt geht auch kaum noch. Gemessen am Schattenzinssatz, der Wertpapierkäufe berücksichtigt, liegt der Zins in den USA tief im negativen Bereich (Grafik 1).


Die Nebenwirkungen der Politik werden immer offensichtlicher. Wieso aber hält die Notenbank dann daran fest? Zumindest Jerome Powell will auf Nummer sicher gehen. Die Unsicherheit über die Entwicklung der Wirtschaft ist höher, als es derzeit den Anschein hat.

Staatliche Eingriffe, Konjunkturprogramme und die lockere Geldpolitik haben ein ungewöhnliches Phänomen erzwungen. Trotz Krise sind Firmenpleiten kaum gestiegen (Grafik 2). Keiner weiß, was geschieht, wenn Moratorien enden und der Staat nicht mehr alle paar Monate neue Billionen in die Wirtschaft schiebt.


Fällt die Unterstützung erst weg, kann sicher herausstellen, dass die Lage wesentlich schlechter ist als es derzeit den Anschein hat. Zumindest die US-Notenbank will nicht das Risiko eingehen, dass sie ihre Geldpolitik jetzt ändert, um wenige Monate später auf eine deutlich schwächere Wirtschaft zu treffen als angenommen. Lieber stellt sie fest, dass die Wirtschaft wirklich läuft und die Geldpolitik zu locker ist als eine deutlich schwächere Wirtschaft vorzufinden, der auch noch die Unterstützung der Geldpolitik fehlt.

Clemens Schmale


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