In der europäischen Schuldenkrise gibt es ja eigentlich nur Musterschüler. Portugal wird gelobt, Griechenland bekommt alle paar Monate dann doch die nächste Hilfszahlung, Italien ist hinter der oberflächlichen Unruhe ein Hort der Stabilität, Spanien darf sogar wieder etwas mehr sündigen (sprich, das Defizit weiter auf hohem Niveau belassen), Zypern, na ja, das wird schon usw. Ernst zu nehmen ist das alles nicht mehr. Nichtsdestotrotz geht es tatsächlich wieder bergauf – vor allem bei den Banken. Irische Banken sind ganz besonders eine Investitionsüberlegung wert, denn Irland ist im Gegensatz zu den anderen „Musterschülern“ wirklich vorbildlich.

Das Umfeld stimmt

Jedes Land in Europa hat mit seinen eigenen, ganz speziellen Problemen zu kämpfen. Während Griechenland vor allem ein strukturelles Problem hat, sind es in Irland der heimische Immobilienmarkt und faule Wertpapiere aus anderen Ländern. Dazu gibt es eine gute und eine schlechte Nachricht. Das schlechte an der Krise, wie sie Irland erlebt hat, ist dass sie besonders dramatisch ist. Der Zusammenbruch des Immobilienmarktes und einhergehender Kreditausfälle akkumulieren sich so schnell auf, dass Regierungen mit Kapitaleinschüssen gar nicht schnell genug hinterherkommen können. Die gute Nachricht ist, dass Irland keine allzu großen strukturellen Probleme hat und die zeitliche Dauer einer solchen Krise vergleichsweise begrenzt ist. Strukturelle Anpassungen brauchen viel mehr Zeit und bedeuten wie in Griechenland jahrelange Kontraktion der Wirtschaft.

Um den Unterschied zwischen der Bankenkrise in Griechenland und Irland zu verdeutlichen, muss man sich nur die aggregierte Bankbilanz der Länder anschauen. In Griechenland ging das Gesamtkreditvolumen vom Hoch- zum Tiefpunkt ungefähr 15% zurück. In Irland betrug der Rückgang ca. 45%. Man kann jetzt nicht gerade behaupten, dass Griechenland nicht auch ein Schuldenproblem hätte. Man muss aber zwischen dem Land als solchen und den Bankbilanzen unterscheiden. Die Rettung griechischer Banken war nicht zuletzt wegen der hohen Abschreibung auf Staatsanleihen notwendig. 6 Jahre Rezession lasten ebenfalls auf den Bankbilanzen, allerdings können langanhaltende Rezessionen bzw. Depressionen mehr oder minder aus eigener Kraft überstanden werden.

Das Resultat der verschiedenen Ursachen ist ähnlich: nicht nur das Kreditvolumen geht massiv zurück, sondern auch die Bankeinlagen, während die Zahl notleidender Kredite massiv steigt. In Irland betrug der Prozentsatz notleidender Kredite vor der Krise weniger als 3%. Inzwischen liegt der Wert bei 24% und könnte in der Spitze der Krise noch 30% erreichen. Das klingt schlimm. Irland ist aber nicht das erste Land, das einen dramatischen Anpassungsprozess durchlaufen musste. Nachstehende Tabelle zeigt eine Auswahl an Bankenkrisen mit ihren wichtigsten Indikatoren. Besonders auffällig ist Japan, wo die NPL (non-performing loan – notleidende Kredite) Rate 1998 35% betrug. Tatsächlich ausgefallen sind lediglich 2,7%. Das zeigt, wie weit NPL Rate und Kreditausfallrate auseinanderliegen können. Wie hoch die Ausfälle letztlich sein werden, lässt sich sehr schwer abschätzen. Für Banken ist das ein großes Problem. Sie müssen für NPLs Vorkehrungen treffen, die das Geschäftsergebnis belasten und in der Krise zu hohen Verlusten führen. Dadurch reduziert sich die Kapitalbasis. Im Extremfall führt das zum Zusammenbruch einer Bank, obwohl die Kreditausfälle de facto nicht besonders hoch sein müssen.

Finland

Norwegen

Schweden

Japan

Irland

Höhepunkt der Krise

1992

1991

1992

1998

2010

Kreditausfälle im schlimmsten Jahr

4.40%

2.80%

3.80%

2.70%

Höchste NPL Rate

13%

16.40%

13%

35%

Sektor wieder profitabel nach ... Jahren

4

2

2

5

Irische Banken müssen mit höheren Ausfallraten rechnen. Mit 3 oder 4% ist es wahrscheinlich nicht getan. Der Wert dürfte eher im Bereich von 10% liegen. Nicht zuletzt deswegen, wegen des massiven Entschuldens und hohen einmaligen Abschreibungen mussten die Banken gerettet werden. Diese notwendigen Rettungen hatten eine starke Konsolidierung des Sektors zur Folge. Das ist eine gute Nachricht. Die Konsolidierung ist für eine Gesundung notwendig. Ein aufgeblähter Bankensektor, der nicht schrumpft, auch nicht in der Anzahl der Institute, wird es schwer haben, wieder profitabel zu wirtschaften. Die Haupteinnahmequelle von Banken sind Zinseinnahmen. So, wie das Kreditvolumen für irische Banken gesunken ist, können Sie sich vorstellen, wie es um die Ertragssituation bestellt ist.

Die Krisen aus anderen Ländern zeigen, wie lange es in Anspruch nahm, bis der Bankensektor wieder profitabel war. Irland befindet sich im fünften Jahr der Krise. Gut möglich also, dass der Sektor in ein bis zwei Jahren wieder nachhaltig profitabel arbeiten kann. Nicht zuletzt die Bereinigung der Bilanzen sollte das unterstützen. Irische Banken waren ja mit toxischen Papieren vollgesogen. Hauptbelastungsfaktor ist derzeit der heimische Markt. Rezession und damit einhergehende Arbeitslosigkeit erhöht nicht gerade die Bonität der Kreditnehmer. Aber Irland scheint 2013 die wirtschaftliche Krise bereits hinter sich gelassen zu haben und das gibt großen Grund zur Hoffnung.

Während in anderen Krisenländern die Arbeitslosenrate noch auf ihren Höhepunkt zusteuert, geht die Rate in Irland wieder zurück. Die Stimmung der Konsumenten hellt sich auf. Das Industrievertrauen ist seit Anfang 2013 wieder im positiven Bereich, die Industrieproduktion hält sich ebenfalls im positiven Bereich. Ein deflationäres Szenario ist abgewendet, die Inflation legt wieder leicht zu. Im Gegensatz zu anderen Ländern, die nicht einmal unter dem Rettungsschirm sind, ist die Rendite langlaufender Staatsanleihen geradezu spektakulär niedrig. Mit 4% für 10-jährige Papiere liegt der Wert unter jenem für Spanien und Italien. Für Banken ist besonders erfreulich, dass sich der Immobilienmarkt zu erholen beginnt. Die Preise sinken nicht mehr. Genauer gesagt, sie stagnieren seit einem Jahr und beginnen ganz zaghaft einen Aufwärtstrend. Damit steigt auch der Wert der Sicherheiten für Kredite wieder. Eines der Hauptprobleme von sinkenden Immobilienpreisen ist ja, dass Käufer für die Immobilie anfangs nur sehr wenig Eigenkapital beisteuern müssen. Stellen sie z.B. 10% bereit, sinkt der Wert der Immobilie aber um 40%, macht das eine Lücke von 30%. Das Risiko für Banken ist in solchen Fällen sehr hoch, weil eben die Differenz zwischen Kredit und Sicherheit so groß ist. Solche Lücken müssen irgendwie geschlossen werden.

Mit leicht anziehenden Preisen ist das Problem nicht von heute auf morgen gelöst. Auch die verschlechterte Bonität der Kreditnehmer verbessert sich nicht innerhalb kürzester Zeit im wirtschaftlichen Aufschwung. Dennoch ist Irland das erste Krisenland, welches viele sehr positive Signale sendet. Man darf vorsichtig behaupten, dass das schlimmste hinter den Banken liegt und sie vor einem Aufschwung stehen.

Keine Wahl – keine Qual

In Irland ist die Situation für Käufer von Bankaktien einfach. Von den vielen Banken sind kaum noch welche übrig geblieben, die an der Börse notieren. Zwei Banken wären handelbar, allerdings nur eine davon interessant: Die Bank of Ireland. Die andere, die Allied Irish Bank, sendet noch keine allzu ermunternden Lebenszeichen. Die BoI hat, wie alle anderen Banken, eine starke Konsolidierung hinter sich. Das Gesamtkreditvolumen sank von knapp 140 Milliarden auf 90 Milliarden. Die Einlagen steigen seit 2010 wieder. Damit hat sich das Verhältnis von Krediten zu Einlagen wesentlich verbessert – von 55% auf nun über 80%.

Das sinkende Kreditvolumen wirkt sich allerdings auch negativ auf die Nettozinseinnahmen aus (NII – net interest income). Diese haben sich seit 2008 um zwei Drittel reduziert. Die Konsolidierung des Portfolios führt aber auch dazu, dass die Wertberichtigungen auf Kredite geringer werden. Insgesamt wird die BoI wohl auch 2013 noch ein negatives Ergebnis schreiben. Danach könnte es wieder nachhaltig bergauf gehen (die Werte für 2013 in den Grafiken sind Halbjahreszahlen).

Die BoI steht im Vergleich zu anderen Banken trotz hoher Verluste ganz gut da. Die Bank zeigt seit 2008 eine schöne Outperformance des Gesamtsektors. Dass 2008 der Sektor überhaupt noch einen Gewinn realisieren konnte, lag maßgeblich an der BoI. 2010 fällt als Jahr ebenfalls auf. 2010 war das schwärzeste Jahr für den Sektor. Hier fielen Abschreibungen für die Auslagerung von Krediten an. Die NAMA (National Asset Management Agency) übernahm 2010 fast 90 Milliarden an Krediten. Die Abschreibungen zulasten der Banken lag bei 30%. Eine gewisse Bilanzschönung kann man der BoI durchaus unterstellen. Das ändert aber nichts am Gesamteindruck. Ein Großteil der Abschreibungen wurde tatsächlich in 2010 verbucht.

Mit den Auslagerungskosten bzw. als in der Bilanz geführten Posten Cost of Deleveraging fällt ab 2013 ein großer, negativer Posten in der Bilanz weg. Ebenso sollten die Restrukturierungskosten von 50 bis 150 Millionen pro Jahr ab 2014 kein Thema mehr sein. Das erste Halbjahr 2013 zeigt noch ein negatives Ergebnis. Es gibt allerdings ermunternde Signale. Die Höhe der Wertberichtigungen ist leicht rückläufig. Damit ergibt sich die Aussicht auf ein profitables Kerngeschäft ab 2014. Stellt man die Nettozinseinnahmen zu Krediten (NII/Kredit in der nächsten Grafik) mit den Wertberichtigungen zu Krediten gegenüber, zeigt sich seit 2010 das erste Mal wieder ein besseres Kerngeschäft. Der erste Prozentsatz beschreibt, was die Bank auf ihr Kreditportfolio verdient. Der zweite zeigt an, wie viel die Bank auf das Portfolio abschreiben muss. Nur wen der erste Wert über dem zweiten liegt, verdient die Bank mit ihrem Kerngeschäft Geld. Auf das Gesamtportfolio gesehen lieferte Bereich einen Beitrag von 0,2% gerechnet auf das Gesamtkreditvolumen. Das ist von der Marge von 2,1% in 2007 noch weit entfernt. Aber immerhin ist der Wert positiv, verglichen mit den -0,5% aus den Jahren 2011 und 2012.

Insgesamt lassen die Daten auf einen langsamen Turnaround schließen. Das schlimmste dürfte hinter der BoI liegen. 2013 könnte der Jahresverlust nochmals bei knapp einer Milliarde Euro liegen. Ab 2014 sollte die Höhe der Abschreibungen massiv abnehmen. Der wirtschaftliche Aufschwung in Verbindung mit den Zahlen der ersten Jahreshälfte 2013 lassen darauf schließen, dass die BoI in 2014 eine Wenigerbelastung von 700 Millionen Euro verkraften muss. Stabilisiert sich das Kerngeschäft weiterhin kann ein Gewinn im unteren dreistelligen Millionenberiech möglich werden. Besonders spannend wird es dann ab Mitte 2014. Ab dann wird sich zeigen, ob der Sektor positiv überraschen kann. Die BoI hat Rücklagen für faule Kredite von knapp 10% des Gesamtkreditvolumens. Dieser Wert wird wahrscheinlich noch etwas ansteigen. Die BoI kann damit nicht nur eine Ausfallquote von 10% verkraften, sondern auch extrem überraschen, wenn die Quote geringer ist. Mit dem Aufschwung könnte die Ausfallquote dann nicht bei 10% sondern nur bei 6% liegen. Damit hat die Bank potentiell zu hohe Rückstellungen in der Höhe von 3,5 Milliarden Euro. Die Auflösung solcher Rückstellungen kann die Gewinnsituation über einige Zeit lang extrem verbessern.

Zusammenfassend bin ich zuversichtlich, dass sich die BoI weiter stabilisieren kann. Das Kerngeschäft steht vor dem Turnaround. Mittelfristig wird es keine Milliardengewinne liefern, aber kann wieder profitabel geführt werden. Der Hauptkurstreibern sollten aber Rückstellungsauflösungen sein, wenn sich zeigt, dass die Kreditausfallquote wesentlich niedriger ist als angenommen. Die Chancen dafür stehen nicht schlecht, denn die Wirtschaft erholt sich, wächst wieder und die Arbeitslosigkeit sinkt. Das sind alles Faktoren, die dem Kreditgeschäft direkt zugute kommen.

Kurzfristig hat die Aktie Konsolidierungsbedarf. Insgesamt ist der Aufwärtstrend aber gut intakt. Rücksetzer in den Bereich 0,18-0,2 Euro sind Kaufkurse. Von diesem Niveau ist ein Kursanstieg bis 0,26 zu erwarten. Übergeordnet liegt das erste Kursziel bei 0,60 Euro.

Viel Erfolg

Clemens Schmale