Nicht nur Gold schlägt Kapriolen. Fast alle Rohstoffe kennen seit Monaten nur mehr eine Richtung: nach unten. Bisher ist die einzige konsistente Ausnahme der Ölpreis. Alle anderen Rohstoffe befinden sich in langfristigen Abwärtstrends. Die Rede ist vom Ende eines Superzyklus. Korrekterweise müsste man sagen, dass es nicht das Ende des Zyklus ist, sondern sich Rohstoffe nun in einer anderen Phase des Zyklus befinden. Aber was hat es eigentlich mit diesen Superzyklen auf sich? Wie weit und wie lange kann der Preisverfall andauern? Was sind die Hintergründe und welche Auswirkungen wird der Zyklus auf die Wirtschaft haben?

Was ist der Rohstoffsuperzyklus?

Jeder Rohstoff hat bis zu einem gewissen Grad seinen eigenen Zyklus. Das Prinzip des Superzyklus ist aber auf alle Rohstoffe anwendbar. Unterschiede zeigen sich vor allem im Ausmaß von Preisverfall oder Preissteigerung. Um das Prinzip zu verdeutlichen, habe ich Weizen als Beispiel gewählt. Weizen bietet als einer der wichtigsten Rohstoffe überhaupt eine lange und ziemlich zuverlässige Preishistorie. Der erste Chart zeigt Weizen über einen Zeitraum von 300 Jahren. Dabei fallen zwei Zyklen auf. Einer, dargestellt als grüne Linie, ist ein übergeordneter Zyklus von vielen Jahrzehnten Länge. Aufgrund des sehr langen Zeithorizonts ist schwer feststellbar, ob es diesen Zyklus überhaupt gibt. Um hier eine Tendenz festzustellen, bräuchte es einer noch längeren Preishistorie. Solche Historien gibt es und sie lassen tatsächlich vermuten, dass es einen solchen Zyklus gibt. Allerdings wird das Problem der Datenzuverlässigkeit immer größer, je weiter man zurückgeht. Erklärungsmodelle für diesen Zyklus gibt es dennoch. Er ist maßgeblich von Bevölkerungswachstum und Produktivitätsgewinnen abhängig. So wuchs die Bevölkerung im 18. wie im 19 Jahrhundert in etwa gleich stark. Die Produktivität im 19 Jahrhundert stieg aber viel stärker an. Für das 20. Jahrhundert verzeichnet die Welt dann eine wahre Bevölkerungsexplosion mit einem Anstieg von ca. 1,6 Milliarden auf 6 Milliarden. Während die Produktivität in den westlichen Ländern kein Thema ist, ist dies ein maßgeblicher Preisfaktor gerade in den Ländern, in denen die Bevölkerung am stärksten wächst. Im Laufe des 21. Jahrhunderts wird die Effizienz auch in diesen Ländern massiv zunehmen. während sich das Bevölkerungswachstum abschwächt (von einem Faktor 3,5 im 20. auf einen Faktor von 1,6 im 21. Jahrhundert).

Höhere praktische Relevanz hat aber der zweite, kürzere Zyklus, der als Superzyklus bezeichnet wird. Die Länge liegt bei 30 bis 40 Jahren von Tief zu Tief. Mit etwas Fantasie gehen diese Zyklen bis zu Beginn des 18. Jahrhunderts zurück. Wir befinden uns demnach heute im fünften Superzyklus. Interessant ist die Ähnlichkeit des Preisverlaufs von 1811 bis 1870 und heute. Wie 1811 wurde 1974 ein markantes Preishoch ausgebildet. Seitdem laufen die Preise in einer größeren Range seitwärts. Gut möglich also, dass wir bei Agrarrohstoffen derzeit nicht den typischen Superzyklus erleben, sondern eine ausgedehnte Seitwärtsphase, die noch ein Jahrzehnt dauern könnte oder gerade ihr Ende findet. Letzteres würde eine Wideraufnahme des Zyklus bedeuten und auf einen weiteren Preisverfall schließen lassen.

Wieso gibt es Rohstoffzyklen?

Es gibt viele Einflussfaktoren, die einen Zyklus bestimmen. Über einige herrscht grundsätzlich Einigkeit, andere sind eher umstritten. Ziemlich einleuchtend ist der Einfluss des Wirtschaftswachstums auf den Preis von Rohstoffen. Der nächste Chart zeigt den jährlichen Verlauf von Kupfer, Zinn, Silber und das Weltwirtschaftswachstum. Es fällt sofort auf, dass Zinn oder Kupfer in den vergangenen 113 Jahren de facto nicht teurer geworden ist. Das liegt daran, dass die Preise um die Inflation bereinigt wurden und somit die reale Entwicklung darstellen.

Die Zyklen sehen weniger ausgeprägt aus als jene vom Weizen. Das liegt vor allem an der logarithmischen Darstellung. Ansonsten sind die Zyklen sehr ähnlich, obwohl es sich um zwei grundverschiedene Rohstoffsegmente handelt. Das 20. Jahrhundert war zunächst von steigenden Preisen gekennzeichnet. Ein mehrjähriges Hoch wurde zur Zeit des Ersten Weltkrieges erreicht. Trotz hohen Wachstums sanken die Preise nach dem Krieg, weil gerade für strategische Rohstoffe Kapazitäten für den Krieg aufgebaut wurden. Es gab also ein gewisses Überangebot. In den darauffolgenden Jahren ist die Korrelation zwischen Wachstum und Preisen sehr hoch, also steigende Preise bei hohem Wachstum. Eine mehrjährige Abweichung zwischen Wachstum und Preis gibt es nochmals Anfang der 80er Jahre. Hierfür ist maßgeblich der Dollarkurs verantwortlich. Wegen hoher Inflation (erster und zweiter Ölpreisschock) waren die Zinsen exorbitant hoch, was den Dollar stärkte. Nach 1985 wurde dieser zwar geschwächt, allerdings wirkten noch Überkapazitäten aus der Zeit hoher Preise nach. Insgesamt hinkt daher der Preis der Rohstoffe dem Wachstum nach 1990 etwas hinterher. Derzeit sind sie wieder im Einklang.

Angebot und Nachfrage

Dass Preise von Angebot und Nachfrage bestimmt werden ist kein Geheimnis. Steigt die Nachfrage bei höherem Wirtschaftswachstum bei gleichbleibenden Angebot, so muss der Preis steigen. Stellt sich natürlich die Frage, weshalb das Angebot nicht in Boomphasen soweit erhöht werden kann, dass es nicht zu großen Preisausschlägen kommt. Was real ja fast wie eine Lappalie wirkt, ist nominell ziemlich dramatisch. Der nominelle Preischart zeigt, wie sich einige Rohstoffpreise innerhalb kurzer Zeit vervielfachen (die in der Grafik abgebildeten Preise sind pro Tonne).

Die Gründe liegen im „unpraktischen“ Wesen von Anreizen für Unternehmen zusätzliche Kapazitäten zu erschließen. Ist der Preis niedrig, gibt es keinen Anreiz das Angebot zu erhöhen. Steigt dann der Preis, weil das Angebot knapp ist, werden neue Rohstoffquellen erschlossen. Das dauert meist Jahre und kommt für die Wirtschaft dann zu spät. Die Folge sind Inflation, höhere Zinsen usw., die für gewöhnlich keinen positiven Effekt auf Wachstum haben. Im Normalfall kommt das zusätzliche Angebot erst auf den Markt, wenn das Wachstum schon wieder zurückgeht. Damit kommt es bei Angebotsknappheit im Boom zu extrem stark steigenden Preisen und ebenso stark fallenden Notierungen im Abschwung.

Die Dynamik ist beispielhaft bei Kupfer dargestellt. Insgesamt halten sich Angebot und Nachfrage die Waage. In starken Boomphasen wie 2003 bis 2007 kann die Produktion aber nicht mit der Nachfrage mithalten. Das Angebotsdefizit ist entsprechend groß (rechte Achse in 1.000 Tonnen). Der Preisanstieg war Anlass genug, mehr zu produzieren. Das Angebot kam aber erste 2008/09 auf den Markt, als die Wirtschaft das zusätzliche Angebot gar nicht mehr brauchte.

Sonderfaktoren

Als fundamentale Unterstützung für Rohstoffpreise wird gerne die Wachstumsstory Chinas angeführt. Dennoch fällt auf, dass trotz des überproportionalen Wachstums die Preise sinken. Das hat mehrere Gründe. Zum einen braucht man heute viel weniger Industrierohstoffe als früher. Der Verbrauch für einen Dollar BIP-Zuwachs ist heute geringer als noch vor 20 Jahren. In westlichen Ländern sinkt der notwendige Verbrauch sogar rapide, was sich auf die weltweite Nachfrage dämpfend auswirkt. Der Verbrauch von Aluminium ist z.B. in den USA seit 1999 um 50% gesunken, von Kupfer 40%, Zinn 20% und Nickel 5%. Die Produktion wird immer effizienter. Um heute das gleiche herzustellen wie vor 20 Jahren wird weniger Rohmaterial gebraucht. Mal ganz davon abgesehen, dass viele Dinge selbst einfach effizienter geworden sind. Heute braucht man sicherlich weniger Rohmaterialien für einen Computer als damals. Insgesamt wird aber mehr produziert als früher. Durch die Substitution vieler Rohstoffe steigt der Bedarf jedoch nicht so stark wie etwa in den 70er Jahren.

Neben diesen vor allem wirtschaftlich getriebenen Faktoren (Wirtschaftswachstum, Effizienzsteigerungen, Substitute, Kapazitäten) gibt es auch noch eine ganze Reihe weiterer Faktoren, die die Rohstoffpreise bestimmen und zur hohen Volatilität beitragen. Dazu gehört natürlich der Einfluss des US Dollars, aber auch das Realzinsniveau. Mit dem US Dollar, einem Ausblick wie tief die Preise fallen könnten und welche Konsequenzen das wiederum für Schwellenländer haben wird, befasse ich mich im zweiten Teil des Artikels.

Viel Erfolg

Clemens Schmale