Die US-Notenbank macht ernst. Sie hat im November begonnen ihre Bilanz zu verkleinern. Das sieht derzeit noch unspektakulär aus (Grafik 1), wird aber über die kommenden Monate immer deutlicher werden. In einem Jahr soll die monatliche Bilanzreduktion bei 50 Mrd. USD liegen.

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Der Beginn der Bilanznormalisierung hat reibungslos funktioniert. Etwas Angst hatte so mancher Anleger davor. Bisher stellt sich diese Angst als unbegründet heraus. Weder sind die Zinsen für Staatsanleihen gestiegen, noch hat der Aktienmarkt auf diese neue Ära reagiert. Es ist ein Non-Event.

Viele führen das darauf zurück, dass andere Notenbanken noch immer viel Geld in den Markt pumpen. Grafik 2 zeigt dazu den rollierenden 12-Monatsdurchschnitt, mit dem Notenbanken den Markt geflutet haben und vermutlich bis Oktober 2018 fluten werden. Bis September 2018 läuft das QE Programm der EZB. Nimmt man nun an, dass es nicht noch einmal verlängert wird, kauft nur noch die Bank of Japan Assets auf.

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Schon jetzt reduzieren sich die Käufe in Japan. Es braucht immer weniger, um das Ziel niedriger Zinsen zu erreichen. Mit dem Ende des EZB QE wird dem Markt dann netto Geld entzogen. Bis Anfang 2020 kann dieser monatliche Entzug ca. 35 Mrd. USD betragen. Aufs Jahr gerechnet sind das 420 Mrd. USD. Das ist schon eine ganze Menge.

Sollte die BoJ dann noch irgendwann mit QE aufhören und die EZB eine Bilanzverkleinerung beginnen, könnten dem Markt bis zu 1.000 Milliarden USD pro Jahr entzogen werden. Das kann ja fast nicht gutgehen, meinen viele. Aber wieso eigentlich nicht?

Begründet wird die Sorge mit der überbordenden Verschuldung. Betrachtet man das US-Budgetdefizit mit und ohne QE (Grafik 3), wird sofort klar, wie groß der Einfluss von QE war. Anstatt ein Defizit von über 1 Billion USD bei Privatanlegern mit Anleihen unterbringen zu müssen, reduzierte QE den Betrag um bis zu 800 Mrd. USD.

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In den USA wächst das Defizit bereits wieder, obwohl die Wirtschaft in voller Fahrt ist. Die Verschuldung wird langsam aber sicher immer weiter steigen. Wenn die Notenbank die Anleihen nicht kauft, wer dann?

Nach einer so einmaligen Geldflut erscheint es unwahrscheinlich, dass Investoren das Angebot aufnehmen können. Persönlich habe ich da weniger Bedenken. Die Welt funktionierte jahrhundertelang ohne QE – und es waren nicht immer nur rosige Zeiten. Die USA waren schon deutlich höher verschuldet als heute (nach dem Zweiten Weltkrieg). Gleiches gilt für Großbritannien. Japan konnte auch vor QE eine Verschuldung von 200 % der Wirtschaftsleistung problemlos tragen.

Dass die Schulden streng genommen nicht tragfähig sind, ist kein Argument. Es geht nicht darum, ob die Schulden wieder zurückgezahlt werden können oder nicht. Es geht allein um den Glauben, dass die Zinsen pünktlich gezahlt werden. Dieser Glaube kehrt selbst nach Griechenland zurück. Trotz mauen Wachstums und rekordhoher Verschuldung kann sich der Staat schon wieder zu weniger als 4 % für 10 Jahre Geld leihen.

Analysten, die wegen fehlenden QEs den Teufel an die Wand malen, liegen nicht automatisch falsch. Vielleicht geht es ohne QE tatsächlich nicht. Ich denke aber, dass es geht. Es wäre nicht das erste Mal in der Geschichte. Und ob mit oder ohne QE – die Welt schwimmt nur so in Geld. Schulden lassen sich problemlos refinanzieren und ausbauen.

Ich bin mir sicher, dass die nächste Korrektur oder Bärenmarkt auf einen Mangel an QE geschoben wird. Das ist wie ein Reflex. Korrekturen gab es allerdings schon vor QE. Da muss überhaupt kein Zusammenhang bestehen. Kurz gesagt: Was das Ende von QE anbelangt, mache ich mir keine Sorgen.

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