Die Fed wird erst in der kommenden Woche über die schnellere Abwicklung ihres Wertpapierkaufprogramms entscheiden. Traditionell signalisieren Notenbanker in ihren Reden vor dem Entscheid, in welche Richtung es gehen soll. Diese Signale waren zuletzt eindeutig. QE soll bereits bis März oder April beendet sein. Das ist drei Monate früher als geplant. Eine absolute Garantie, dass QE schneller abgewickelt wird, gibt es nicht. Der Entscheid muss abgewartet werden. Doch ob QE nun im März oder Juni endet, in beiden Fällen wird die Liquiditätsschwemme beendet. Liquidität ist genau das, was den Aktienmarkt treibt. Je früher QE beendet wird, desto früher endet auch dieser unterstützende Faktor für den Markt. Die Bedeutung lässt sich kaum überschätzen. Die Relevanz der Überschussliquidität ist dabei nicht erst seit der Corona- oder Finanzkrise von großer Bedeutung. Sie ist es seit jeher.

Die S&P 500 Performance folgt der Entwicklung der Überschussliquidität (Grafik 1). Das Phänomen hat seit Datenverfügbarkeit Bestand. Überschussliquidität ist dabei das Geldmengenwachstum im Vergleich zum Wirtschaftswachstum. Wächst die Wirtschaft schneller als die Geldmenge, wird de facto Liquidität entzogen.


Liquidität wirkt auf Aktien vor allem in einer Hinsicht. Liquidität muss irgendwo hin und je mehr es davon im Verhältnis zu Anlagemöglichkeiten wie Aktien gibt, desto eher sollte der Preis dieser Anlagen steigen. Höhere Kurse bedeuten auch höhere Bewertung. Egal, wie man Aktien bewertet (ob Kurs-Gewinn-, Kurs-Buchwert-, Kurs-Umsatz-Verhältnis oder auf andere Art), aktuell sind sie hoch bewertet. Sinkt die Liquidität, sollte auch die Bewertung sinken. Derzeit liegt das KGV des S&P 500 bei ca. 28. Ohne QE sollte es sinken. Die Frage ist nur, wie viel?

Dazu muss man einige Annahmen machen. Zum einen geht es darum, wie schnell die Überschussliquidität sinkt. Aufgrund der Ankündigung der Notenbank wissen wir einigermaßen genau wie sich die Geldmenge entwickeln wird. Da auch das Wirtschaftswachstum eine Rolle spielt, muss man das Wachstum in den kommenden Quartalen schätzen.

Viele Investmentbanken trauen der US-Wirtschaft ein reales Wachstum von 4-5 % im kommenden Jahr zu. Daraus ergibt sich bis Ende 2022 dann ein stark negatives Wachstum der Überschussliquidität (Grafik 2). Die Bewertung des Aktienmarktes sollte entsprechend sinken. Ein KGV von 20 gegenüber den aktuellen 28 ist angebracht.

Bis Ende 2022 steigen die Gewinne der Unternehmen. Hier wird ein Wachstum von 10 % vorhergesagt. Alles in allem ergibt sich für den S&P 500 ein Korrekturbedarf von 20 % aufgrund des Endes von QE. Kurzfristig hat das keine Bedeutung. Es ist ein Thema für 2022. Bevor es zu einer Korrektur kommt, gibt es in den USA aller Wahrscheinlichkeit nach neue Allzeithochs.

Clemens Schmale


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