Das Argument, dass erfolgreiche Anleger und Trader vielleicht nur deshalb erfolgreich sind, weil sie einfach Glück hatten, ist nicht neu. Auch Starinvestor Warren Buffett machte bereits in den achtziger Jahren des vergangenen Jahrhunderts mit diesem Argument seine Bekanntschaft. Anlass war eine Rede von Michael Jensen, einem Professor an der University of Rochester, der argumentierte, dass es bei einer sehr großen Zahl von Anlegern zwangsläufig eine geringe Zahl von Investoren geben werde, die allein durch Zufall eine deutlich höhere Rendite erzielen würden als der Gesamtmarkt.

Haben erfolgreiche Investoren einfach nur Glück?

Lässt man eine große Anzahl von Menschen mehrmals in Folge eine Münze werfen, so wird es auch ein paar wenige Menschen geben, die sehr häufig „Kopf" oder „Zahl" hintereinander werfen. Dies bedeutet aber nicht, dass diese Menschen im Münzwerfen besonders gut sind. Ihr Erfolg sei einfach zufallsbedingt und dem „Gesetz der großen Zahlen" geschuldet, sagte Jensen. Als Anhänger der Theorie der effizienten Märkte argumentierte Jensen, dass es beim Investieren ähnlich sei: Erfolgreiche Investoren wie Warren Buffett hätten einfach zufällig die „richtigen" Anlageentscheidungen getroffen. Mit Können habe das nichts zu tun.

Warren Buffett antwortete auf das Argument von Jensen mit einem Essay namens „The Superinvestors of Graham-and-Doddsville". Buffett wies in diesem Text darauf hin, dass er keinesfalls der einzige Investor war, der mit dem von Benjamin Graham und David Dodd entwickelten Ansatz des „Value Investings" eine Outperformance erzielt hatte und verwies auf zahlreiche andere Anleger (die Buffett meist sehr gut kannte), die einen ähnlichen Erfolg erzielt hatten. Verantwortlich sei dafür eben nicht Glück, sondern die richtige Strategie, nämlich der Value-Ansatz von Graham und Dodd, so Buffett in seinem Essay. Der Kerngedanke der Value-Strategie, dass eine günstige Bewertung von Aktien zu einer Outperformance führen kann, ist inzwischen auch von der Finanzwissenschaft mehr oder weniger anerkannt (siehe auch: Gute Aktien finden mit dem Fünf-Faktoren-Modell).

Punktsieg für Buffett

Im Jahr 2013 war die Frage, worauf der Erfolg Buffetts beruhte, auch Gegenstand einer wissenschaftlichen Untersuchung mit dem Titel „Buffett's Alpha". Die drei Autoren der Studie kamen zu dem Schluss, dass die phänomenale Performance von Buffett nicht etwa dem Zufall oder Insiderkenntnissen geschuldet ist, sondern in erster Linie auf der Stockpicking-Strategie des „Orakels von Omaha“ basiert.

Der Grund für Buffetts „Alpha", also seiner signifikanten Überrendite gegenüber dem Gesamtmarkt, ist nach Einschätzung der drei Experten ganz einfach die Investition in „günstige, sichere Qualitätsaktien". Der Erfolg von Buffetts Anlageentscheidungen wurde durch eine moderate Nutzung von Hebeleffekten verstärkt. So investierte Buffett nicht nur mit eigenem Geld, sondern auch mit sehr günstigem Fremdkapital. „Buffetts Renditen scheinen weder Glück noch Magie zu sein, sondern sind vielmehr Belohnung für die Nutzung von Hebeleffekten in Verbindung mit einem Fokus auf preiswerte und sichere Qualitätsaktien", heißt es in der Untersuchung.

Ist jeder zehntausendste Investor ein Warren Buffett?

Mit der Studie aus dem Jahr 2013 könnte die Frage, ob Buffett vielleicht einfach nur Glück hatte, beendet sein. Aber das ist sie natürlich nicht. Denn letztlich liefert auch die wissenschaftliche Untersuchung keine Antwort auf die Frage, wie wahrscheinlich es genau ist, bei einer rein zufälligen Anlagestrategie eine Performance zu erzielen, die diejenige von Warren Buffett in den Schatten stellt.

Genau diese Frage stellten sich drei Vermögensverwalter der US-Firma Newfound Research nun allerdings in einem Blogbeitrag. Geht man davon aus, dass Buffetts Erfolg ausschließlich auf Glück basiert und dass alle Anleger zufällig Portfolios zusammenstellen, die ähnlich stark schwanken wie das von Buffett, braucht es „nur" 5.875 Anleger, um mit 99 Prozent Wahrscheinlichkeit einen darunter zu haben, der erfolgreicher ist als Warren Buffett.

„Ganz plötzlich scheint Buffett nicht mehr ganz so besonders zu sein", schreiben die drei Experten in ihrem Blogbeitrag.

Die folgende Grafik zeigt die Überrendite von 10.000 simulierten Investoren, die seit dem Jahr 1980 rein zufällige Anlageentscheidungen getroffen haben. Zwei Investoren (Linien in orange) hätten rein zufällig eine bessere Rendite erzielt als Buffett (blaue Linie). Bei Millionen von Anleger ist es also gar nicht so unwahrscheinlich, dass es eine Handvoll Anleger geben wird, die eine phänomenale Rendite ähnlich wie die von Buffett erzielen. Ein Beweis für ein besonderes Können ist das aber nicht.

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Quelle: Newfound Research, verändert

Trotzdem erscheint es unwahrscheinlich, dass Buffetts Erfolg allein auf Zufall basiert. Denn im Jahr 1980, in dem die Vermögensverwalter ihre Simulation der zufälligen Investoren beginnen lassen, hatte Buffett bereits mehrere Jahrzehnte hinter sich, in denen er als Anleger sogar noch deutlich erfolgreicher war als in späteren Jahren. Je länger der Zeitraum ausfällt, auf den sich das Zufallsexperiment bezieht, desto unwahrscheinlicher wird es allerdings, dass die starken Überrenditen nur dem Zufall geschuldet sind.

Die folgende Grafik zeigt die von Buffetts Investmentholding Berkshire Hathaway erzielten Überrenditen gegenüber dem S&P 500. Die erfolgreichsten Jahre waren für Buffett bzw. seine Investmentholding Berkshire Hathaway tatsächlich vor 1980. Mit der Zeit nahm seine Überrendite merklich ab. Inzwischen ist sie tatsächlich kaum noch existent. Das dürfte verschiedene Gründe haben. Wahrscheinlich wurde der Markt tatsächlich effizienter und Buffett fand immer weniger deutliche Fehlbewertungen, die er im Rahmen seiner Value-Strategie ausnutzen konnte. Außerdem verwaltete Buffett immer größere Summen, sodass es für ihn tendenziell schwieriger wurde, den Markt outzuperformen.

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Die Frage, ob erfolgreiche Trader und Anleger vielleicht einfach nur großes Glück haben, wird sich nie völlig eindeutig beantworten lassen. Im Falle von Warren Buffett scheint „Können" eine erhebliche Rolle gespielt zu haben. Trader und Anleger sollten aber im Hinterkopf behalten, dass der Zufall auf jeden Fall einen sehr großen Einfluss auf den Anlageerfolg haben kann. Auch dann, wenn man Warren Buffett heißt.


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