Wenn über Value gesprochen wird, kommt man nicht umhin, auch von Growth, von Wachstumsaktien, zu sprechen. Value und Growth werden oft gegenübergestellt. Seit der Finanzkrise wollen Anleger Wachstum. Im Verhältnis zu Wachstumsaktien sind Value-Werte weniger gestiegen. Daher kommt es zu einer Underperformance.

Setzt man beide Ansätze ins Verhältnis (Grafik 1), zeigt sich eine massive Underperformance in den letzten Jahren. Der Trend wurde durch die Coronakrise noch einmal beschleunigt. Bis zur Finanzkrise konnte Value langfristig stärkere Gewinne ausweisen. Wer nur lang genug wartete, konnte sicher sein, dass er den Markt outperformen würde.


Die Dauer der Underperformance ist nun schon recht lang und Value-Investoren werden nervös. Dabei ist eine langanhaltende Underperformance keine Neuheit. Auch vor und nach der Großen Depression kam es dazu. Insgesamt dauerte es 14 Jahre, bis Value wieder Anhänger fand.

Die Finanzkrise wurde am Ende nicht zur zweiten Großen Depression. Dennoch sind beide Perioden von langsamen Wachstum, niedrigen Zinsen und niedrigen Investitionen geprägt. Gewisse Parallelen gibt es also.


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Kritiker der Theorie, dass Value irgendwann wieder ein Comeback feiern wird, führen noch andere Argumente an. Die Wirtschaft hat sich gewandelt. Die Zukunft der Wirtschaft besteht nicht mehr aus Produktionsanlagen, Ölbohrtürmen und Kohlegruben. Was zukünftig zählt ist Technologie, sind immaterielle Vermögenswerte.

Diese Werte werden häufig von jungen und wachstumsstarken Unternehmen vertreten und nicht von den alten Unternehmen, die es bereits seit Jahrzehnten gibt. Das ist heute nicht anders als vor 50 oder 100 Jahren. Es gab immer Branchen, die mehr auf materielle Assets angewiesen waren. Genauso gab es immer Branchen, die auf immateriellen Werten beruhten.

Betrachtet man diese zwei Gruppen (hohe vs. geringe materielle Werte) zeigt sich, dass sich Aktien von Unternehmen mit hohen/niedrigen materiellen Assets bei der Outperformance abwechselten (Grafik 2).

Die Outperformance der neuen Industrien war zuletzt zur Jahrhundertwende besonders stark ausgeprägt. Danach gewannen traditionelle Industrien. Mit der Finanzkrise kehrte sich der Trend wieder um.

Das Verhältnis ist noch nicht am Extrem angekommen. Es besteht die Möglichkeit, dass Unternehmen mit mehr immateriellen Assets noch einige Zeit lang outperformen. Der Trend ist jedoch schon weit fortgeschritten.


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Value-Aktien sind häufig Unternehmen mit vielen greifbaren Assets wie Fabriken, Maschinen usw. Daher verwundert die Underperformance nicht.

Es ist aber nicht das erste Mal in der Geschichte, dass es eine solche Underperformance gibt und Sektoren mit immateriellen Assets gab es schon immer. Es gibt keinen Grund anzunehmen, dass der zyklische Verlauf von Out- und Underperformance abgeschafft wurde. Auch zukünftig werden Konsumenten noch Güter wie Autos uns Spielzeuge kaufen.

Value wird zurückkommen, nur nicht unbedingt heute. Es kann noch einige Quartale so weitergehen wie bisher.

Clemens Schmale

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