Wenn Kurse irrational hoch sind, hört man jedes Mal wieder, dass ein Paradigmenwechsel stattgefunden hat. Die Kurse sind zwar hoch, aber es ist gerechtfertigt, weil sich etwas Grundlegendes geändert hat. Das hörten wir 1999, 2007 und heute wieder. Das Phänomen ist dabei nicht erst 20 Jahre alt. Man kann beliebig weit zurückgehen.

Das Grundlegende, das sich verändert haben soll, um die Kurse zu rechtfertigen, war immer etwas anderes. 1999 war es das Internet. 2007 war es der Häusermarkt und heute sind es (wie in den letzten Jahren) die Zinsen und QE. Der Markt wurde immer wieder von der Realität eingeholt. Früher oder später stellt sich heraus, dass der Finanzmarkt nicht komplett losgelöst von der Wirtschaft existieren kann.

Temporär lassen sich Anleger einlullen und vergessen den Zusammenhang. Das war auch in den letzten Wochen der Fall. Im Juni kam der Markt kaum noch vorwärts. Langsam wird Anlegern bewusst, dass die Gesetze der Schwerkraft doch noch gelten.

Die Schwerkraft ist die Wirtschaft. Hier sieht es nach wie vor nicht gut aus. Das Transportaufkommen ist der beste Indikator für den Zustand der Wirtschaft. Grafik 1 sagt dazu alles.


Natürlich hat sich die Lage wieder etwas gebessert. Der strikte Lockdown ist größtenteils vorbei. Zwangsweise kommt es da zu einer Erholung. Die Kernfrage ist aber nicht, was jetzt gerade in diesem Moment geschieht, sondern was mittelfristig geschieht.

Es zeigen sich erste Risse im Aufschwung. In den USA ging das Verbrauchervertrauen Ende Juni bereits wieder zurück. Die Erhebung erfasste dabei nur den Beginn der wieder steigenden Fallzahlen und neuen Einschränkungen in einigen Staaten. Schon jetzt ist klar, dass der Index im Juli wieder deutlich fallen wird.

Statt weiterer Erholung legt die Wirtschaft wieder den Rückwärtsgang ein. So liegen Aktienmarkt und Unternehmensgewinne so weit auseinander wie nie (Grafik 3). Gewinne bestimmen den Unternehmenswert. Deutlicher als die Gewinnentwicklung der Kursentwicklung gegenüberzustellen, kann man es nicht sagen. Der Markt leidet unter Realitätsverlust.


Phasen, in denen Kurse und Gewinne auseinanderlaufen, gibt es immer wieder und sie können sich in die Länge ziehen. Nach dem Zweiten Weltkrieg fanden Kurse und Gewinne erst in den 70er Jahren wieder zueinander. Danach ging alles von vorne los. Nach der Finanzkrise kamen Markt und Gewinne wieder sehr nah zusammen.

Man muss nun nicht befürchten, dass sich die Lücke wieder komplett schließt. Niedrige Zinsen und QE haben einen Effekt und viele Börsenschwergewichte (Apple, Netflix, Microsoft usw.) sind von der jetzigen und anderen Krisen weniger betroffen. Das Ausmaß der Divergenz lässt sich allerdings nicht mit Zinsen und QE rechtfertigen. Eine moderate Korrektur ist aber gerechtfertigt. Diese ist übrigens eine Kaufgelegenheit.

Clemens Schmale


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