Was wäre, würde man Goldbörsen schließen?

Am 21. September 2013, einen Tag vor der Bundestagswahl, könnte der Bullenmarkt beim Gold 14 Jahre alt werden. Fast eineinhalb Dekaden vergingen und der Bullenmarkt wurde nur zweimal von einer Korrektur unterbrochen, die ein Ausmaß von größer als 30% annahm. Das erste Mal im Jahr 2008, als die Verwerfungen der Finanzkrise ein Minus von fast -34% mit sich brachten. Das zweite Mal erleben wir gerade: Seit September 2011 fiel Gold in der Spitze um rund -31%.

Jeder Bullenmarkt wird regelmäßig, normalerweise sogar alle ein bis zwei Jahre, von einer Korrektur unterbrochen, die Verluste von 30% oder mehr mit sich bringt.

Die Apple-Aktie ist ein sehr gutes Beispiel für einen starken Bullenmarkt. Selbst der „iBull“, der die Anteile von Apple splitbereinigt von Dezember 1997 bis September 2012 von 3,19 USD auf 705,07 USD steigen ließ wurde regelmäßig von heftigen Korrekturen erfasst. Vom Hoch zum Tief fiel die Aktie im Jahr 2000 um 81%, im Jahr 2005 um 26%, im Jahr 2006 um 41%, im Jahr 2008 um 61%, und seit Herbst 2012 wieder um 45%. Und trotzdem stieg die Aktie in der Summe seither um 22.000%.

Korrekturen sind also auch in einem Bullenmarkt etwas vollkommen Normales und sind kein hinreichender Beweis für eine Manipulation.

Dennoch möchte ich in diesem Artikel auf eine oft zitierte Form der angeblichen Manipulation eingehen, die insbesondere seit dem Rutsch des Goldpreises unter die mittelfristig wichtige Unterstützung von 1523,90 USD/Unze in Mode gekommen ist: Die angebliche Entkopplung vom „Papiergold“ vom physischen Goldmarkt.

Hintergrund der Entkopplungs-These: Im Zuge des Goldpreisrutschs unter 1523,90 USD/Unze entwickelte sich die Nachfrage nach Münzen und Barren sehr positiv. Es kam sogar zu Verarbeitungsengpässen in den Prägeanstalten. Die Ursache des sprunghaften Anstiegs der physischen Nachfrage ist naheliegend: Für Menschen, die beabsichtigten, Gold zu 1700 USD/Unze zu kaufen, galten die gleichen Gründe wohl auch noch, nachdem Gold unter 1400 USD/Unze gefallen war. Daher stieg die physische Nachfrage sprunghaft an. Große institutionelle Investoren begannen hingegen bereits Mitte Februar 2013 zu Preisen über 1600 USD/Unze zunehmend dem Aktienmarkt den Vorzug zu geben, der in den USA und Deutschland kurz davor stand, neue historische Langzeithochs zu erklimmen. Sie begannen im Februar 2012 damit, Gold als Absicherung in ihren Portfolios zu verkaufen, was vermutlich zu dem Rutsch der Goldpreise beigetragen hat. Dieses unterschiedliche Verhalten der Münzkäufer und der großen Investoren an den Goldbörsen hat die These genährt, dass es zu einer Abkopplung des physischen Marktes vom „Papiergold“ kommen könnte. Bald, so die These, werde es zwei Preise für diese Märkte geben.

Diese These wie auch die Schlussfolgerung einer preislichen Entkopplung ist für mich nicht schlüssig.

Bei ausreichend hohem Preisabstand hätte man die Möglichkeit, einen zu stark gestiegenen Preis beim Händler mit dem Preis der Terminbörsen zu arbitragieren; sprich: Man könnte zwischen Terminbörsen und Goldhändlern hin- und her liefern und somit die Preisabstände zum eigenen Vorteil nutzen, um Gewinn zu machen. Das würden viele Händler tun, weshalb es im ersten Schritt erst gar nicht zu großen Preisabständen kommen kann. Die Prämien, die in den vergangenen Wochen bei Händlern zu zahlen waren und teilweise auf über 10 USD pro Unze anstiegen, sind lediglich Spiegelbild einer temporären Verknappung des Angebots sowie einer gestiegenen Volatilität an den Goldbörsen.

Eine weitere, der Entkopplungs-These zugrunde liegende Vermutung ist, „Papiergold“ sei manipuliert. Daher sei es gut, wenn die Papiergoldbörsen ganz verschwinden würden, heißt es in einschlägigen Kreisen. Um dieser Behauptung nachzugehen möchte ich eine Welt ohne Goldbörsen skizzieren. In einer solchen Welt ohne Goldbörsen gäbe es kein – wie es viele jetzt nennen - „Papiergold“ mehr.

Was wäre damit erreicht? Transparenz und Handelsumsatz würden sinken; die Folge daraus: Eine empfindliche Beeinträchtigung der Preisfindungsfähigkeit des Marktes. Ein fortlaufender Goldpreis würde nicht mehr existieren. Es ist anzunehmen, dass überall auf der Welt unterschiedliche Preise für ein und dieselbe Menge Gold entstehen würden, die sich zunehmend am lokal gerade vorhandenen Angebot richten würden. Da es keinen Referenzpreis in Form eines Spotpreises für Gold mehr gäbe, wäre es unmöglich zu erfassen, ob eine Philharmoniker-Münze bei 1100 EUR fair bewertet wäre oder bei 1150 EUR. In Frankfurt könnte der Preis wo ganz anders stehen, als zum gleichen Zeitpunkt in Paris. Am nächsten Tag wäre alles umgekehrt. Der Münzkäufer wäre also zu jedem Zeitpunkt nicht sicher, ob der verlangte Preis „fair“ wäre. Wer sein Gold in einem solchen Umfeld verkaufen will, könnte sich – wenn es hart auf hart kommt - in die Situation versetzt sehen, wochenlang keinen Käufer zu Preisen finden zu können, die er möchte.

Die Minen, die Milliardeninvestitionen kalkulieren müssen, um neue Minen zu erschließen, würden sich also in einem sehr schwierigen Umfeld wiederfinden. Sie könnten in dem Wunsch, eine feste Kalkulationsbasis zu haben, dazu übergehen, sich nun mit den Verbrauchern (Industrie, Juweliere, Prägeanstalten, Gold-Fonds) regelmäßig zusammenzusetzen, um zu versuchen, sich mit ihnen über Lieferpreise zu einigen.

Das gab es jahrzehntelang am Eisenerzmarkt. Hier setzten sich Produzenten (BHP, Rio, Vale) einmal im Jahr mit den Abnehmern (vor allem Chinesen) zusammen. Die Verhandlungen zogen sich manchmal wochenlang hin und am Ende kam dann der Preis raus, der für die nächsten zwölf Monate galt. Doch selbst am Eisenerzmarkt ist man im Jahr 2008 dazu übergegangen, einen Spotmarkt zu organisieren und fortlaufende Preise über eine Börse anzustreben, weil nur einmal im Jahr festgelegte Preise nicht mehr in der Lage waren, ein immer dynamischeres Wechselspiel von Angebot und Nachfrage über den Zwölfmonatszeitraum nach Verhandlungsende zu reflektierten. Stieg die Nachfrage zu stark an, galten immer noch die alten, relativ niedrigen Preise, fiel sie, waren die Abnehmer sauer, weil sie zu hohe Preise zahlen mussten. Das führte zu ständigen Reibereien und Produktivitätsverlusten in der Industrie, weil mal die Händler der Minen, mal die Einkäufer der Stahlkocher nicht bereit waren, die festgelegten Preise zu bezahlen, sodass sie einfach „streikten“ und ihren Verkauf bzw. Einkauf einstellten. Die Produzenten und Abnehmer mussten aber fortlaufend Preise für ihre Endkunden bilden, die sich nach den Märkten richteten. Das hat zu starken Fluktuationen in ihren Margen geführt.

Ohne liquide Börsen könnte dies auch am Goldmarkt Realität werden. Es gäbe vermutlich nur noch einen einmal im Jahr festgesetzten Goldpreis. Es ist anzunehmen, dass viele Investoren dann einen großen Bogen um Gold machen würden, weil diese mangelnde Intransparenz im Portfolio nicht gewünscht ist. Versuchen Sie einmal einen Chart für den Preis von einzelnen seltenen Erden zu erhalten! Das ist fast unmöglich. Das gleiche würde ohne das oft verteufelte „Papiergold“ bei Gold passieren.

Es ist anzunehmen, dass die Investmentnachfrage ohne Goldbörsen wegbrechen würde und dass Investoren vor der Schließung von „Papiergold“-Börsen in Scharen ihr Gold verkaufen würden. Eine für den Bullenmarkt beim Gold entscheidende Nachfragegruppe würde also vermutlich dem Markt ganz fern bleiben.

Fazit

Die entscheidende Feststellung, die man jetzt machen kann, ist: Ohne Investmentnachfrage könnte ein massives Überangebot am Goldmarkt entstehen, sodass der Goldpreis ohne Terminbörsen wahrscheinlich deutlich tiefer stehen würde, als er das mit Terminbörsen tut. Man sollte sich also zweimal überlegen, ob man „Papiergold“ und Goldterminbörsen wirklich so leichtfertig als ein großes Übel für den Goldmarkt bezeichnen möchte.